Оценка ФСК и МРСК (обновление)

За несколько дней после сентябрьского обзора о перспективах сетевых компаний цены сильно выросли, а кроме того появилась новая информация относительно оценки RAB. Руководство ФСК ЕЭС предлагает утвердить начальную RAB (iRAB) в размере 895 млрд. руб. и повысить тарифы на 53% в 2010, 45% в 2011 и 40% в 2012. Для распределительных сетевых компаний МРСК Холдинга iRAB может превысить в 2,3 раза стоимость основных фондов и составить ~1100-1200 млрд. рублей.

Обновил модель расчета для сетевых компаний, используя кроме существующей оценки RAB 2008 года расчетную величину RAB 2010 по стоимости внеоборотных активов (Long-Term Assets, LTA). Для расчета использовал стоимость LTA по данным российской отчетности на 1.07.2009г. с коэффициентом 2,3 (стоимость незавершенного строительства учтена с коэффициентом 1). В итоге расчетная RAB 2010 года может превысить оценку 2008 года на ~50%. Отметим, что по отдельным компаниям это превышение сильно отличается. Например, больше всего «пострадала» МРСК Урала (возможно прошлогодняя оценка RAB у нее была завышена), однако эта компания все равно осталась в списке привлекательных с upside’ом акций +57% (до 0,36 руб.).



Потенциал роста акций (upside) рассчитан до соотношения EV/RAB не более 0.6 (в данном случае RAB – среднее между оценками RAB 2008 и 2010 года) и с учетом индивидуальных рисков компаний. Для МРСК Северного Кавказа целевой EV/RAB составляет всего 0,3. Для МРСК Холдинга использован дисконт в 20% по сравнению с оценкой по сумме частей (Sum-of-the-parts, SOTP).



Таким образом, потенциально интересными остается целый ряд МРСК (МОЭСК, Ленэнерго, Волги, Урала и Северного Кавказа) и, особенно, сам холдинг МРСК. Кубаньэнерго не попала в этот список из-за учета дополнительной эмиссии (на 7,5 млрд. руб. по 126 руб. за акцию), в результате которой до нуля может снизиться финансовый рычаг, и использования низкого целевого соотношения EV/RAB = 0,4 (в сравнении с 0,5 для других МРСК).