Относительный потенциал в акциях ещё сохраняется, но похоже уже небольшой ~10-30% в зависимости от того, с каким дисконтом к акциям Мосэнерго будет торговаться объединенная ТГК. Для сравнения Мосэнерго выбрано неслучайно - ее показатели очень похожи на сумму рассматриваемых ТГК: по выручке ~120 млрд. руб. за 2009, по EBITDA ~18 млрд. руб. за 2009, сопоставимая структура продаж электро- и теплоэнергии, топливный баланс - преимущественно газовый. По установленной мощности объединенная ТГК будет больше Мосэнерго на 32% и второй в России после Русгидро.
Потенциал роста акций рассчитан исходя из того, что акции ТГК будут оценены рынком с дисконтом к Мосэнерго по EV на мощность в 29%, что соответствует нынешней разницы в отдаче каждого киловатта мощности по показателю EBITDA на мощность ($36 против $51). Безусловно, риски ещё велики, поэтому +32% к текущим ценам - это предельная потенциал для КЭСовских ТГК, хотя мы видим потенциал и в акциях Мосэнерго в 20-25% (цель 4 руб.)
Определить, что вырастет больше из представленных компаний, достаточно сложно (в отличие от тех же МРК Связьинвеста):
- или очень дешевая ТГК-5 с долей государства 25% и финансовыми вложениями на балансе >13 млрд. руб., половина которых в доверительно управлении, а другая - займы (причем под эти вложения ТГК-5 даже набрала кредитов на ~6 млрд.);
- или относительно дорогая по оценки мощности, но очень прибыльная ТГК-9 с самой большой долей КЭС в капитале 72%.
В Волжской ТГК и ТГК-6 ситуация осложняется отношениями с государственной ФСК, у которой КЭС не смогли выкупить контрольный пакет, и неизвестным исходом выкупа акций со стороны КЭС по Волжской ТГК (цена 1,354 руб.)
Наши предпочтения больше склоняются к ТГК-5 и ТГК-9, причем последняя выглядит сравнительно дешевле, даже несмотря на высокую оценку EV/мощность:
