Удивляет консерватизм прогнозов цен на нефть в 2008 году. Средняя цена в $70-75 за баррель в 2008 предполагает плавное снижение с нынешних $90 до ~$60 к концу следующего года. Во-первых, это самый пессимистичный из возможных сценариев, во-вторых, для его реализации необходимы два условия: 1) существенное укрепление доллара США (с 1,45 ниже 1,3); 2) существенное снижение напряженности в отношениях США и Ирана. И то, и другое выглядит маловероятным. Рецессия в штатах будет с вероятностью >50%, что вряд ли будет способствовать силе доллара. А предвыборная риторика (выборы Президента США в 2008 году) вряд ли будет сопровождаться внешнеполитическими уступками.
Мы в своих прогнозах исходим из средней цены нефти Brent $80/баррель в 2008 году, $75 в 2009 и $70 в 2010-12г. (далее рост на ~3% в год). В результате целевые цены акций нефтегазовых компаний у нас следующие:
Цель Рост Акция 2007* 2008*
18.5 32% GAZP +3% 17%
8.30 12% NVTK 30% 32%
118. 36% LKOH 10% -0%
10.8 18% ROSN 65% +5%
7.28 20% SIBN +7% +2%
1.51 23% SNGS +7% -12%
0.98 50% SNGSP
6.37 +9% TATN 40% -38%
4.14 30% TATNP
*рост EBITDA за год
По динамике EBITDA результаты за 2007 год - лучше у нефтяных компаний, чем у Газпрома. Это рынок осознает в 1 половине 2008 года, когда выйдут результаты компаний. В 2008 году результаты Газпрома будет лучше, но при условии что цены на нефть будут снижаться с нынешних уровней. При этом после выборов Президента России (март 2008) ожидается возвращение к обсуждению вопроса о повышения НДПИ на газ, что вряд ли будет драйвером роста цен акций Газпрома. А для сохранения уровня налогообложения всей отрасли и стимулирования разработки нефтяных месторождений (при существующем налоговом режиме это нефтяникам невыгодно) может быть изменена формула расчета НДПИ на нефть либо уменьшено налогообложение нефтяной отрасли иными способами.
Отдельно, хочется выделить акции Газпромнефти. При расчете целевой цены мы используем достаточно высокую ставку дисконтирования, так как сохраняется риск реализации Газпромом опциона на покупку 20% акций Газпромнефти у иностранных партнеров, купивших этот пакет на распродаже "Юкоса", и риск принудительного выкупа акций у миноритариев. Но выпуск компанией отчетности по US GAAP за 9 месяцев 2007 года (впервые в истории) похоже говорит о том, что компания останется публичной и собирается только улучшать свое корпоративное управление. Если исключить дополнительный риск в акциях Газпромнефти, потенциал их роста до целевой цены вырастает с 20% до 48%. Сейчас это компания (даже после существенного роста) выглядит дешевле всех других по прогнозному коэффициенту EV/EBITDA за 2008 и 2009 годы.
Кроме Газпромнефти, мы советуем инвесторам покупать акции Лукойла и Газпрома. Привилегированные акции Татнефти и Сургутнефтегаза также имеют хороший потенциал, но его реализация зависит от трудно прогнозируемого фактора - улучшения качества корпоративного управления в этих компаниях.
В целом, нам кажется неоправданной ставка на один Газпром и "газовую" идею в данном секторе.
