19 дек. 2007 г.

Аналитики ставят "нефтянку" в аутсайдеры

Читая стратегии на 2008 год своих коллег из инвестиционных банков, мы обратили внимание на то, что практически все из них записывают акции нефтяных компаний в аутсайдеры и превозносят Газпром. Логика в целом понятная - "грабительское" налогообложение в добыче нефти и отсутствие роста НДПИ на газ (147 руб. за 1000 кубометров остается уже третий год подряд) при повышении внутренних и внешних цен на газ. Однако такое единодушие, мне кажется, уже нашло отражение в ценах акций и в будущем потенциал опережающего роста акций Газпрома выглядит неоднозначным.

Удивляет консерватизм прогнозов цен на нефть в 2008 году. Средняя цена в $70-75 за баррель в 2008 предполагает плавное снижение с нынешних $90 до ~$60 к концу следующего года. Во-первых, это самый пессимистичный из возможных сценариев, во-вторых, для его реализации необходимы два условия: 1) существенное укрепление доллара США (с 1,45 ниже 1,3); 2) существенное снижение напряженности в отношениях США и Ирана. И то, и другое выглядит маловероятным. Рецессия в штатах будет с вероятностью >50%, что вряд ли будет способствовать силе доллара. А предвыборная риторика (выборы Президента США в 2008 году) вряд ли будет сопровождаться внешнеполитическими уступками.

Мы в своих прогнозах исходим из средней цены нефти Brent $80/баррель в 2008 году, $75 в 2009 и $70 в 2010-12г. (далее рост на ~3% в год). В результате целевые цены акций нефтегазовых компаний у нас следующие:
Цель Рост Акция 2007* 2008*
18.5 32% GAZP +3% 17%
8.30 12% NVTK 30% 32%
118. 36% LKOH 10% -0%
10.8 18% ROSN 65% +5%
7.28 20% SIBN +7% +2%
1.51 23% SNGS +7% -12%
0.98 50% SNGSP
6.37 +9% TATN 40% -38%
4.14 30% TATNP

*рост EBITDA за год
По динамике EBITDA результаты за 2007 год - лучше у нефтяных компаний, чем у Газпрома. Это рынок осознает в 1 половине 2008 года, когда выйдут результаты компаний. В 2008 году результаты Газпрома будет лучше, но при условии что цены на нефть будут снижаться с нынешних уровней. При этом после выборов Президента России (март 2008) ожидается возвращение к обсуждению вопроса о повышения НДПИ на газ, что вряд ли будет драйвером роста цен акций Газпрома. А для сохранения уровня налогообложения всей отрасли и стимулирования разработки нефтяных месторождений (при существующем налоговом режиме это нефтяникам невыгодно) может быть изменена формула расчета НДПИ на нефть либо уменьшено налогообложение нефтяной отрасли иными способами.

Отдельно, хочется выделить акции Газпромнефти. При расчете целевой цены мы используем достаточно высокую ставку дисконтирования, так как сохраняется риск реализации Газпромом опциона на покупку 20% акций Газпромнефти у иностранных партнеров, купивших этот пакет на распродаже "Юкоса", и риск принудительного выкупа акций у миноритариев. Но выпуск компанией отчетности по US GAAP за 9 месяцев 2007 года (впервые в истории) похоже говорит о том, что компания останется публичной и собирается только улучшать свое корпоративное управление. Если исключить дополнительный риск в акциях Газпромнефти, потенциал их роста до целевой цены вырастает с 20% до 48%. Сейчас это компания (даже после существенного роста) выглядит дешевле всех других по прогнозному коэффициенту EV/EBITDA за 2008 и 2009 годы.

Кроме Газпромнефти, мы советуем инвесторам покупать акции Лукойла и Газпрома. Привилегированные акции Татнефти и Сургутнефтегаза также имеют хороший потенциал, но его реализация зависит от трудно прогнозируемого фактора - улучшения качества корпоративного управления в этих компаниях.

В целом, нам кажется неоправданной ставка на один Газпром и "газовую" идею в данном секторе.

2 нояб. 2007 г.

Новый модельный портфель акций

На нашем сайте в разделе "Исследования" обновился модельный портфель акций.

Основная идея в портфеле - увеличение веса нефтегазовой отрасли и потребительского сектора.

1 окт. 2007 г.

Индексы акций в России: структура и тенденции

С 15.09.2007 индекс РТС прошел очередное обновление. Ключевым моментом было снижение веса акций, имеющих предельный размер программы АДР. Дело в том, что в некоторых акциях наблюдается разница в ценах на ММВБ и в АДР за счет того, что программа выпуска АДР исчерпана и конвертация внутренних акций в АДР уже невозможна. Больше пострадали в индексе РТС акции ГМК Норникель, МТС И ВБД.


Сегодня индекс ММВБ представлен 30 акциями, РТС - 50 акциями, индекс акций второго эшелона РТС-2 - уже 78 акциями (с 15.09.2007). Динамика структуры российских индексов представлена в таблице. Рассчитана новая структура индексов (по ценам на 28.09.2007), структура на момент предыдущего обновления индексов (апрель 2007 для ММВБ и июнь 2007 для РТС), а также данные годовой давности (октябрь 2006):


Индекс ММВБ меняется раз в полгода. С 15 октября будет очередное обновление. Пока известен только список акций, точная структура появится на днях. В итоге исключат акции Иркута и 7Континента, а включат акции ВТБ и ММК. Таким образом, из потребительского сектора в индексе ММВБ останется только Аэрофлот. Доля телекомов и металлургии в индексе ММВБ может оказаться меньше, если ММВБ уменьшит Free Float по акциям, имеющим АДР - аналогично решению РТС по МТС и ГМК, но это произойдет за счет увеличения доли "нефти и газа".

В структуре индексов наблюдается интересная тенденция - доля 3 крупнейших отраслей постоянно увеличивается, и составляет уже ~84-85% всего индекса ликвидных акций (РТС и ММВБ) и ~60% индекса акций 2 эшелона. Также интересно отметить почти зеркальную к индексам ММВБ и РТС структуру индекса акций второго эшелона РТС-2. Среди менее ликвидных акций наибольший вес (по ~20%) занимают телекоммуникации, промышленность (химия, машиностроение) и потребительский сектор.

Доля 3 наиболее капитализированных отраслей (нефть и газ, банки, металлургия) может еще долго оставаться основной российских ключевых индексов. Дело в том, что для ограничения веса одной акции (<15%) в индексах ММВБ и РТС применяются понижающие коэффициенты для Газпрома, Лукойла и Сбербанка. Таким образом, даже в случае отстающей динамики этих акций, их вес в индексах после очередного пересмотра (раз в полгода для ММВБ и раз в квартал для РТС) будет оставаться стабильным (15%*3=45%).

С другой стороны, очевидно, что процессы консолидации, реструктуризации и IPO в менее капитализированных отраслях выведут на рынок новые голубые фишки в отраслях электроэнергетики, телекоммуникаций, промышленности и потребительского сектора. Ожидая этого, инвесторы будут стараться поддерживать вес данных отраслей в своих портфелях выше, чем их капитализация на рынке. Поэтому премии в оценке данных компаний могут быть вполне оправданы не только по фундаментальным причинам (рост экономики, доходов населения, цен на производимую продукцию и прибылей компаний...), но и в силу технических факторов - повышенного спроса на акции компаний из менее капитализированных отраслей.

10 сент. 2007 г.

US Payrolls приведут к рецессии

Вышедшие в пятницу данные показали снижение количества созданных рабочих мест в не с/х секторе США (Nonfarm Payrolls). Снижение за месяц произошло впервые с 2003 года, однако только в случае отрицательного всего квартала можно будет с уверенностью говорить о рецессии в США. В 2001-02гг. от рецессии (снижении ВВП в течение 2 и более кварталов подряд) США спасли резкое понижение ФРС процентных ставок и вызванный этим бум на рынке недвижимости. На графике отчетливо видно резкое увеличение числа разрешений на строительство домов (Building Permits) с 2001 года. Однако сейчас на рынке недвижимости мы видим существенное снижение, которое очень скоро коснется и занятости, и потребительских расходов (PCE).

Потребительские расходы в США оставались в последние годы на высоком уровне во многом благодаря значительному росту расходов домохозяйств на товары длительного пользования, связанные с недвижимостью (мебель и другие товары домашнего обихода). С определенным лагом снижение строительства домов скажется на всех потребительских расходах. И даже ожидаемое снижение процентных ставок в США, скорее всего не существенно повлияет на ситуацию. Ипотечный кризис в США заставил кредиторов осторожнее подходить к кредитованию неблагонадежных заемщиков, а кризис доверия пройдет нескоро.
Для мировых фондовых рынков нынешняя ситуация ведет к повышению волатильности. Однако не факт, что это приведет к серьезному ослаблению акций на развивающихся рынках, как это было раньше и как это было в последние полтора месяца (первая реакция на проблемы создала очередную волну "бегства от рисков") . Дело в том, что проблемы в Америке не только могут снизить темпы роста мировой экономики, но и ослабят доллар, что приведет к новому спросу на активы, не подверженные риску инфляции и обесценения. Такими активами могут быть как биржевые товары и недвижимость, так и акции компаний, работающих в "сильных" экономиках, растущих в основном за счет внутреннего спроса (Китай, Индия, Россия).
Понизят или не понизят ставку ФРС, что важнее экономика или ставки, насколько серьезен кризис Sub-prime ипотеки?! Нынешняя неопределенность позволяет аналитикам говорить вот такими загадками: "В краткосрочной перспективе на фоне снижения доллара мы можем увидеть рост цен на биржевые товары, но если экономика США начнёт замедляться, то цены на нефть и другие ресурсы будут неизбежно снижаться" :)
Мы же остаемся оптимистами в отношении акций российских компаний, но гадать когда же придут новые деньги и начнется рост рынка сейчас не будем.

9 авг. 2007 г.

Про страховой бизнес

Интересное интервью с Хачатуровым (Росгосстрах) опубликовал сегодня Коммерсант. Во всем мире страховщики работают в убыток (если считать премии-расходы), а зарабатывают на прибыли от размещения резервов. И только в нашей стране они могут хорошо зарабатывать и на резервах, и на страхователях.

Коммерсантъ. Издательский дом
открыть материал ...

"Я не представляю, как я могу выйти к коллективу и сказать: 'Мы проданы'!"

// Глава "Росгосстраха" рассказал, зачем продает сотрудникам 15% компании
Глава "Росгосстраха" Данил Хачатуров -- единственный страховщик, попавший в сотню богатейших людей России в рейтинге Forbes. Он не любит обсуждать свое состояние и стоимость "Росгосстраха", а страхование называет низкорентабельным бизнесом, которым занимается исключительно из интереса. Разделить с ним интерес к страхованию скоро смогут 100 тыс. сотрудников "Росгосстраха", которым будет предложен выкуп 15% акций компании. О подробностях своеобразного "народного IPO" "Росгосстраха" и об инвестициях в другие виды бизнеса ДАНИЛ ХАЧАТУРОВ рассказал в интервью Ъ.
открыть материал ...

7 авг. 2007 г.

Дочки Связьинвеста опять дёшевы

Мы посчитали динамику показателя EV/EBITDA за последние 3 года по региональным телекомам. Для расчета использовались показатель EBITDA по РСБУ за 4 квартала, средняя цена акции в последнем квартале (для 20074F использована текущая цена акции) и чистый долг на конец периода. Для расчета EV Ростелекома использовалась цена привилегированной акции (RTKMP) с учетом коэффициента ап/ао 0.7, а для расчета EV Волгателекома (NNSI) и Сибирьтелекома (ENCO) из EV вычиталась чистая оценочная стоимость сотового бизнеса.

По графику видно, что по EV/EBITDA за 2007 год большинство дочек Связьинвеста оцениваются на достаточно низком уровне, близком к минимуму за 3 года. Наиболее дёшево выглядят ЮТК (KUBN) и Дальсвязь (ESPK), но это компании с меньшей в ~2 раза капитализацией и со своими проблемами (у ЮТК большой долг, у Дальсвязи - сложный регион и налоговые проблемы). Уралсвяьинформ (URSI) выглядит дороже всех (EV/EBITDA 2007F ~6.0), но это единственная компания, у которой в отчетности по РСБУ отражается сотовый бизнес, что безусловно требует премии.
По коэффициенту EV/S наблюдается существенное сближение оценок компаний (коэффициенты за 2007 год находятся в пределах 1,6-2). Дешевле других выглядит Сибирьтелеком (ENCO) - у компании в 2006 году была самая низкая рентабельность по EBITDA за счет плохого 4 квартала, но в этом году ситуация исправляется. Ростелеком по цене привилегированных акций (RTKMP) еще дешевле, но у него после "искусственного" роста выручки в этом году рентабельность в 2 раза ниже других телекомов.

Темпы роста EBITDA за последние 3 года в среднем составляют ~20% в год. Несколько худшие результаты 2006 года будут восполнены в 2007. Результаты за 1 полугодие 2007 года уже можно экстраполировать на весь год. В результате лучшая динамика ожидается у Ростелекома (RTKMP) и Сибирьтелекома (ENCO).
Цены акций телекомов двигаются примерно в одном фарватере и после коррекции близки к своей нижней границе.

В 3 квартале текущего года темпы роста EBITDA могут снизится по сравнению с 3 кварталом 2006 года из-за эффекта высокой базы (в прошлом году все телекомы показали хорошие результаты в 3 квартале и плохие в 4 квартале из-за позднего отражения расходов по интерконнекту после введения платы за звонки Fix2Mob). Но по итогам года результаты должны порадовать инвесторов. Мы ждем очередной волны переоценки дочек Связьинвеста в 4 квартале.

Близкие коэффициенты оценки делают сложным выбор между акциями. Мы предлагаем покупать корзину бумаг. Среди привилегированных акций интересны СЗТ (SPTLP) и Ростелеком (RTKMP). У этих компаний отрицательный чистый долг и высокая дивидендная доходность (особенно у СЗТ ~13% - за счет прибыли от продажи доли в "Телекоминвесте"). Среди обыкновенных акций по итогам 4 квартала будут привлекательны Сибирьтелеком (ENCO) и Волгателеком (NNSI). Уралсвязьинформ (URSI) как лидер отрасли будет расти первым при переоценке всего сектора.

24 июл. 2007 г.

Циклам роста близится конец...

Мы попытались проанализировать цикличность индексов Dow Jones и РТС.
Методика: Для выявления цикличности индексов определяем локальные экстремумы - максимумы и минимумы индексов. Локальным максимумом считается максимальное закрытие индекса, после которого он в течение 1 года (горизонт) не может показать новый максимум. Локальный минимум - минимальное значение индекса между максимумами. Длина цикла - период между локальными максимумами. На графиках вертикальными полосками отражена величина роста/падения индекса от предыдущего локального минимума или максимума.
Графики: Длина цикла индекса Dow Jones за последние 20 лет составляет около 6 лет. Последний цикл явно затянулся - ему идет уже 8 год (если считать от "большого" максимума 2000 года), и скорее всего этот цикл близок к завершению. Форма кривой индекса также указывает на близость максимума.

* +16% роста в 2001 году можно не учитывать за цикл (рынок не показал здесь новый максимум, в последующие 2 года индекс снижался дальше).

За предыдущие 30 лет таких ровных циклов Dow Jones не наблюдалось (в 1965-82гг Dow долго не мог пробить 1000 пунктов), но если исключить циклы малой величины, средняя длина цикла Dow Jones составила 4 года (также как сейчас по индексу РТС).

При горизонте 1 год индекс РТС показывает ~4-летние циклы. Сейчас идет 3-ий год цикла.

При горизонте полгода цикл индекса РТС составляет ровно 2 года. То есть каждые 2 года рынок, достигнув очередного максимума, стагнирует в течение полугода и более (не может преодолеть предыдущий максимум).

Весной 2008 года заканчивается 2-летний и 4-летний циклы индекса РТС. Цикл может завершиться и раньше, но для этого нам не хватает одного - уверенного "ралли" в +20-40% от текущего уровня. От последнего минимума индекс РТС вырос только на 69% (при росте от текущих уровней на 20-40% рост индекса от последнего локального минимума составит 100-137%, что все равно меньше исторических показателей).

Фундаментальные причины завершения циклов:
  • В США, если не по итогам 2 квартала, то в 3 или 4 квартале 2008 года статистика может показать отрицательные темпы роста ВВП (проявится эффект снижения в секторе недвижимости). Это безусловно не понравится инвесторам, даже несмотря на самые оптимистичные заявления главы ФРС, что все под "контролем" и в будущем темпы роста увеличатся.
  • На экономику развивающихся стран (прежде всего Китай) снижение темпов роста в США подействует не сразу из-за высокого внутреннего спроса. Однако уже в 2008 году Китай может столкнуться с проблемами перегрева своей экономики, если спрос на китайские товары за рубежом будет не столь активным как сейчас.
  • В России весной 2008 года вступит в должность новый президент, сменится правительство. В первый год нового президента инвесторы будут присматриваться и пытаться понять, что может измениться в политике, каких ждать "сюрпризов". Темпы роста экономики России после великолепных показателей за 2007 год скорее всего уже не будут воодушевлять инвесторов, а из-за укрепления рубля и роста зарплат многие секторы экономики почувствуют снижение рентабельности.
Выводы: До логического завершения цикла возможен рост индекса РТС на 20-40% в течение полугода, но после достижения максимума нас ждет снижение на уже "привычные" 30-35%, что в итоге вернет цены акций на текущие или даже ниже текущих уровни. Из Америке хороших новостей ждать не приходится, поэтому движение индекса РТС будет достаточно волатильным.

17 июл. 2007 г.

Как лучше войти в ГидроОГК

На днях РАО ЕЭС были опубликованы оценки стоимости компаний, которые присоединятся к ГидроОГК в конце 2007 - начале 2008 года. Стоимость самой ГидроОГК в текущем состоянии официально не озвучена, но в СМИ приводится со ссылкой на источник в РАО ЕЭС стоимость в 243,9 млрд. руб. Таким образом, сегодня уже представляется возможным рассчитать коэффициенты конвертации акций присоединяемых к ГидроОГК компаний (К ГидроОГК/ord. - количество акций ГидроОГК, приходящееся на 1 обыкновенную акцию) .

Целевая цена акций в таблице рассчитана исходя из оценки всей ГидроОГК в $14 млрд. или $600/кВт мощности. Данная оценка достаточно консервативна и может увеличиться после окончания консолидации и вывода акций ГидроОГК на биржу. Например, аналитики Уралсиба уже сейчас оценивают всю ГидроОГК в $1000/кВт. В любом случае акции с большим потенциалом в приведенной таблице станут более выгодным способом вхождения в ГидроОГК.
Отдельно следует отметить акции Красноярской ГЭС, которая не участвует в консолидации, поскольку контролируется "Русалом". Сейчас рассматривается вопрос о включении в ГидроОГК 25% пакета ГЭС, принадлежащего ТГК-13. Красноярская ГЭС оценена РАО ЕЭС примерно на уровне текущих котировок ($284/кВт), но стоимость продажи блокпакета Русалу (в случае заключения такой сделки в будущем) может быть значительно выше.

Бакширский ТЭК - потенциал роста остается.

С начала июля акции предприятий Башкирского ТЭК выросли на ~50% и в целом отыграли снижение за последний год (если еще учесть начисленные в 4 квартале 2006 года дивиденды).

Однако, если посмотреть на фундаментальные сравнительные коэффициенты, акции указанных компаний остаются существенно недооцененными.


Для расчета EV из капитализации вычитаются чистые денежные средства и финансовые вложения на конец последнего квартала (у всех компаний был и остается отрицательный чистый долг). В качестве EBITDA взят средний показатель за 2005-06гг. (прогноз на 2007 год у всех компаний находится в пределах 10% отклонения от среднего за 2005-06гг.).

Особенно привлекательно, на наш взгляд, выглядят сегодня акции Уфанефтехима (UFNC) и Башнефтепродукта (banp). Эти акции имеют и наибольшую долю денежных средств и финансовых вложений в своей капитализации (отрицательный чистый долг). Башнефти, Уфанефтехиму, Уфимскому НПЗ и Новойлу принадлежит в совокупности более 50% акций Башкирэнерго, стоимость которых на конец 2007 года учтена по текущей рыночной капитализации.

* В чистом долге на конец 2007 года всех компаний учитываются свободные денежные потоки за 2007 год.

Возможно, очередной виток спроса на эти акции придет после решения еще двух судов о "национализации" оставщихся 25% акций (из 50% ранее принадлежавших Башкирскому капиталу).

2 июл. 2007 г.

Когда "национализация" - позитив.

Арбитражный суд Москвы в минувшую пятницу принял решение перевести в федеральную собственность ~12-15% акций предприятий Башкирского ТЭК. Применение таких последствий ничтожности сделок с акциями является, пожалуй, беспрецедентным случаем в российской практике. Это новость вызвала существенный рост котировок акций Башкирского ТЭК, находящихся в падающем тренде уже больше года, причем несмотря на великолепные результаты деятельности в последние кварталы.
Недооцененность акций компаний Башкирского ТЭК определяется еще тем, что они вместе контролируют более 50% ОАО "Башкирэнерго". Например, текущая стоимость пакета энергокомпании, принадлежащая ОАО "Уфанефтехим", составляет более 7 млрд. руб. при капитализации последнего в 21 млрд. Плюс у того же ОАО "Уфанефтехим" (UFNC) на балансе по итогам 2006 года было ~4,5 млрд. денежных средств и краткосрочных финансовых вложений при отсутствии долгов. При EBITDA ~6 млрд. EV/EBITDA 2006 составляет всего 1,6-1,7 при P/E 2006 = 4,0. Надеюсь, теперь рынок не будет игнорировать такие великолепные возможности.
Аналогичная ситуация и по другим компаниям Башкирского ТЭК, но в "Уфанефтехиме" она выглядит наиболее привлекательно. Судом рассматривается еще 3 аналогичных иска, которые могут привести к переводу всего контроля над Башкирским ТЭК в пользу государства. Ну а затем все это богатство достанется Роснефти, а может даже Сургутнефтегазу или Газпрому.
PS. Вот так, в день своего 10-летия работы на фондовом рынке дожил до "национализации" и даже обрадовался...

29 мая 2007 г.

О недвижимости Юкоса и почему Россия хуже других рынков

АК&M: "По словам главы группы финансовых советников при президенте Роснефти Питера О`Брайена, наиболее ценными активами в лоте являются доли в 14 трейдерских и управляющих компаниях, а не недвижимость ЮКОСа. На счетах данных компаний находятся денежные средства и у них есть заключенные контракты [на поставку нефти]. Кроме того, они располагают запасами [нефти], полученными в рамках контрактов [с "дочками" ЮКОСа]. Также эти компании представляют собой фактически своеобразную систему управления ЮКОСом, подчеркнул П.О`Брайен." http://www.akm.ru/rus/news/2007/may/29/ns1971800.htm
Значительной стоимостью в лоте активов Юкоса, доставшемся неизвестному ООО "Прана" по цене более 100 млрд. рублей, могут обладать именно контракты на поставку нефти (возможно по фиксированным низким ценам в течение длительного периода). Таким образом, это объясняет почему Роснефть так упорно торговалась за этот лот. Если такие контракты имеют место быть, то они снижают стоимость купленных Роснефтью добывающих активов Юкоса. А Газпрому, если он приобретет ООО "Прана", будет чем убедить Роснефть перепродать ему ту же Томскнефть, возможно обремененную контрактами с бывшими трейдинговыми структурами Юкоса.
В любом случае непрозрачное окончание распродажи активов Юкоса создало дополнительный негатив для рынка акций и так не радующего инвесторов положительной динамикой на фоне роста других фондовых рынков.
В целом столь негативную динамику российских акций в мае можно объяснить ухудшением внешнеполитических отношений России с другими странами (ЕС-Польша-Россия, Эстония-Россия, GB-Россия по делу Литвиненко-Лугового и др.). Ситуация вокруг Ковыктинского месторождения вызывает также негативные ассоциации с делом Юкоса, на самом деле не имея с ним ничего общего, но способствуя очередной "истерике" в западных СМИ. У Газпрома нет веских причин для вхождения в проект, а у ТНК-BP аргументов против неотчуждения лицензии у РУСИА-Петролеум на Ковыкту. Так что 1 июня Роснедра могут вполне законно отозвать лицензию и закрыть эту тему на определенный период. Источник в Газпроме: "Мы невысоко оцениваем маркетинговые возможности для газа этого проекта, риски в этом дорогостоящем начинании излишне велики. Кроме того, непонятно, как можно соблюсти нарушенное лицензионное соглашение... Газ Ковыкты в ближайшее время не будет востребован ни внутренним, ни внешним рынком, а разработка месторождения может начаться не ранее 2015 года" [Interfax].
Плохие результаты нефтяных компаний за 4 квартал 2006 года и 1 квартал 2007 года были ожидаемы, и в моменте уже не могут сильно влиять на рынок, тем более уравновешиваясь текущими высокими ценами на нефть. Судя по складывающимся во 2 квартале средним чистым ценам на нефть и нефтепродукты, экспортируемым из России, результаты за 2 квартал 2007 года могут оказаться лучшими за всю историю нефтяной отрасли России, но об этом мы узнаем наверняка не раньше августа.
В моменте мы видим прекрасную возможность войти в рынок с перспективой на год. История последних 7 лет показывает ярко выраженные двухлетние циклы динамики доходности рынка, и сейчас возможно лучший момент для покупок российских акций.

Единственное, что не хватает - идеи для роста акций, даже слова Путина о возможной поддержке рынка акций не смогли воодушевить инвесторов. Поэтому желающим получить прибыль еще могут потребоваться терпение и выдержка.

27 апр. 2007 г.

Стагфляция в США

Сегодня вышли плохие данные по ВВП США (1,3% рост в 1кв. 2007 года вместо 1,8% ожидавшихся). Интересно, что дефлятор ВВП (=инфляция) достиг аж 4% - это максимум с 1991 года. Практически по всем составляющим ВВП прошло ухудшение роста по сравнению с 4 кварталом 2006 года (от частного потребления до госрасходов и экспорта/импорта). Частные инвестиции сократились на 6,5% (15,2% в 4 квартале) - здесь основную роль играет ситуация на рынке недвижимости, где наблюдается снижение объемов строительства в годовом исчислении. Опережающий индикатор выданных разрешений на строительство домов (Building Permits) показывает в последние месяцы 25-30% снижение за год. Всё это напоминает о рецессиях начала 80-х и 90-х годов прошлого века (см. график).

Осталось только понять, что же выберет ФРС США - борьбу с инфляцией или поддержку стагнирующей экономики: поднимет или понизит ставку?! Ближайшие месяцы мы не ждем от ФРС активных действий. Но ближе к концу года, когда квартальные данные по ВВП могут уйти в минус, придется ставку понижать с нынешнего уровня в 5,25%.

24 апр. 2007 г.

"Префам" пора возвращаться

Привилегированные акции уже полтора года отстают в динамике от своих обыкновенных "старших братьев". На графике показана динамика соотношения привилегированных и обыкновенных акций в среднем по нашей выборке из 8 акций (Среднее АП/АО) и по 4 ликвидным акциям, наиболее весомым в нашей выборке.

До 2006 года привилегированные акции имели четко выраженную сезонную динамику, привязанную к периоду закрытия реестра для выплаты дивидендов (март-май). Повышенный спрос на привилегированные акции наблюдался в начале года и после летнего снижения. Но сегодня дивидендная доходность привилегированных акций не очень высокая, а соотношение АП/АО по многим акциям находится на многолетнем минимуме, нехарактерным для данного периода года.
Мы считаем, что привилегированные акции в долгосрочной перспективе покажут бОльшую доходность как за счет бОльшей дивидендной доходности, так и за счет сокращения дисконта к обыкновенным. Уровень дисконта отражает риски миноритарных акционеров и, по идее, должен сокращаться с улучшением качества корпоративного управления. У каждой привилегированной акции есть определенные права на получение дивидендов в соответствии с Уставом - с учетом этих прав может быть определен уровень справедливого дисконта (см. подробнее
Годовой аналитический обзор от 10.11.2006г.).
Исходя из перспектив сокращения дисконта АП/АО, сегодня нам нравятся привилегированные акции Сургутнефтегаза (62%), Татнефти (60%), Ростелекома (38%), Уралсвязьинформа (67%) и других телекомов с соотношением АП/АО меньше 70%.

20 апр. 2007 г.

Транснефть плюс Транснефтепродукт

Интерфакс:
Отвечая на вопрос, возможна ли допэмиссия как обыкновенных акций, так и привилегированных акций в рамках сделки, С.Вайншток сказал: "Полагаю, что да. Будут выпущены дополнительные, будет сделана дополнительная эмиссия как обыкновенных, так и привилегированных акций". Говоря о дивидендной политике объединенной компании, С.Вайншток сказал: "Ну, не думаю, что что-то может измениться. Мы и так очень бережно и трепетно относились к нашим миноритариям. И в результате объединения таких действий, которые бы ухудшали их положение, конечно же, не будет".

Судя по размеру ранее выплаченных дивидендов, этот перл господина Вайнштока миноритарии Транснефти запомнят. На самом деле, выпуск префов Транснефти имеет смысл для очередного "нагибания" миноритариев. Дело в том, что дивиденды на префы Транснефти считаются как 10% прибыли на любое количество привилегированных акций. Если Транснефть не выпустит дополнительно привилегированных акций, миноритарии будут получать дивиденды и от прибыли присоединяемого Транснефтепродукта.

Индекс РТС: максимальные снижения, консенсус-прогноз

Сделав новый исторический максимум в 2008 пунктов, индекс РТС упал уже на 4%. Посмотрим на статистику таких падений...

На графике приведена динамика роста и максимальные падения индекса РТС после достижения очередного максимума (Макс.MaxDD). Всего с 2000 года было 12 таких падений величиной больше 2%. Серьезные падения (больше 20%) наблюдались только после роста рынка на ~100%. За последний год рынок вырос только на ~20%, поэтому потенциал дальнейшего снижения видится очень ограниченным (4-10% от максимума или до 1800-1920 пунктов).


Консенсус-прогноз индекса РТС по нашей выборке превысил 2300 пунктов, а потенциал роста вчера достигал +20%. Это означает высокую вероятность получения прибыли в течение 3 месяцев при покупках по текущим ценам.