31 окт. 2008 г.

Сколько флуда о резервах

Ведомости: "За месяц международные резервы России уменьшились на 14%. Впервые с марта они упали ниже $500 млрд..."
Я удивляюсь, сколько внимания средства массовой информации и разные экономисты уделяют золотовалютным резервам (правильнее сказать - международные резервы России). Причем складывается мнение, что все считают эти резервы чем-то типа "всё что нажито непосильным трудом:... куртка замшевая...три" . На самом деле номинальная величина резервов и их динамика ни о чем не говорит. Для каких-либо выводов нужно знать как минимум 3 неизвестные величины, которые ЦБ не публикует, либо публикует позднее и раз в квартал: 1) переоценкой портфеля валют; 2) переоценка портфеля ценных бумаг; 3) динамика чистого внешнего долга (валютные обязательства минус валютные активы у государства, банков, предприятий и населения).

Когда все поймут, что резервы - это НЕ чьё-то богатство, а виртуальная величина, меняющаяся в зависимости от потоков капитала и денег. "Богатство" создается не Центральным банком, на счетах которого отражаются резервы, а конкретными экономическими субъектами, и лежит оно на счетах соответствующих субъектов (государства, банков, реального сектора и населения) как в виде денег в руб. и валюте, так и в виде ценных бумаг. Собственно в наших резервах есть только часть "стабфонда" (резервный фонд + фонд национального благосостояний), вложенная в валютные активы.

Снижение резервов за последние два месяца на половину связано с переоценкой евро и фунта (их доля ~50% всех резервов), на вторую половину уменьшился чистый внешний долг из-за оттока капитала (в том числе за счет погашения кредитов и отсутствия новых). Плюс население стало покупать больше валюты, а государство конвертировать валютные активы "стабфонда" в рубли на поддержку экономики.

29 окт. 2008 г.

Глобальный баланс, США и динамика валют

За последний месяц прошерстил весь интернет в поисках глобального обзора о структуре мировых финансов. Вроде баланса активов и пассивов в разрезе инструментов и юрисдикций. Ничего глобального не нашел, но накопал много полезной информации от финансовых балансов развитых стран (Flows of funds в США, ЕС и Японии, балансы ЦБ) до динамики активов хедж-фондов, рынка деривативов и т.п. Надеюсь в ближайшее время обобщить, придать наглядность и выложить...

Наткнулся на интересный форум avanturist'а www.avanturist.org
Здесь часто появляются полезные ссылки и мнения, хотя собственно в теории мирового кризиса автора много надуманного. В последнее время на фоне кризиса обострились всевозможные апокалипсические и антиамериканские темы. Мол в США огромный долг, вся экономика в убытках, завтра доллар рухнет в разы (не понятно только к чему) и т.п. Особенно забавляют конспирологические теории, что кто-то в США придумал спецоперацию, как всех надуть... В США сосредоточена самая большая часть мирового накопленного богатства в мире (финансовые активы минус долги). И какой бы не был ВВП Китая, всех стран BRIC вместе взятых, то пока они не накопят сопоставимых по размеру активов, их финансовые системы будут зависеть от США. Чистый долг американской казны (~$7 трлн.) составляет только 50% ВВП, что меньше Европы и Японии. На его обслуживание идет небольшая часть бюджета, а кризис и бегство капиталов в "качество" только увеличили спрос на американский долг.

Здесь логичное объяснение роста курса доллара и йены от MaxAlex:
http://forum.finance.ua/viewtopic.php?p=78715#78715
http://forum.finance.ua/viewtopic.php?p=79317#79317
Не воспринимаю только всерьез конспирологические "взаимовыгодные" схемы валютных свопов между ФРС и другими Центробанками. Если есть спрос на доллар в Европе, то при отсутствии достаточных валютных резервов у ЕЦБ и БА, его можно закрыть только через валютный своп с ФРС... Расшифровка сленга из ссылок:
киви = NZD = новозеландский доллар
осси = AUD = австралийский доллар
кабель = GBP = фунт стерлингов
кан = CAN = канадский доллар
зар = ZAR = южноафриканский ранд
бонды осси и киви = гос.облигации Австралии и Новой Зеландии
PGM = platinum group metals = платиноиды (платина, палладий)

PS
А сегодня Доу вырос почти на 11%, очередной рекорд, только теперь в другую сторону.

14 окт. 2008 г.

Финансовый кризис

Итак, надо признать, что происходящее на финансовых рынках с начала июня 2008 года - есть постепенное нарастание мирового финансового кризиса. Внутренние российские "разборки" и события отвлекли наше внимание от мэйнстрима развития финансового кризиса, а рост рынка в мае и высокие цены на сырье создали иллюзию благополучия. Схватка акционеров ТНК-BP, "доктора для Мечела", война в Грузии через восприятие западных СМИ - усугубили снижение российского рынка, но не стали ключевой идеей ухода иностранных инвесторов. Тем более, что в обычной ситуации рынок воспринял бы благополучное разрешение этих "миникризисов" на ура. В последние месяцы капиталы бежали из всех высокорискованных и менее ликвидных активов в мире, делая некоторые их них полными неликвидами (а-ля ипотечные "toxic waste" CDO...). А неликвид падает как известно с огромной скоростью, что мы и увидели в сентябре-октябре. По прошествии определенных уровней активно начало резать позиции большинство участников российского рынка, кто вынуждено по маржин-колам, кто из-за непонимания ситуации и рисков. Скорее всего навес непроданных позиций ещё остался, особенно во втором эшелоне, но там и падение было больше.

России удалось почувствовать всю "прелесть" отсутствия внутренних долгосрочных инвесторов, коими обычно являются пенсионные фонды, составляющие по капитализации основу финансовых систем в мире. В этом, как нам представляется, кроется и глубина падения российского рынка относительно других (в 3 раза в сравнении с ~2-кратным падением развивающихся рынков). Удивительно, но Россия зарабатывала больше всех на высоких сырьевых ценах и, при этом, на 100% зависела от иностранного капитала. Всё потому, что государство сберегало все излишки за рубежом (прям как Сургутнефтегаз в масштабе страны) и до последнего боролось с "ветряной мельницей" инфляции монетарными методами, не допуская развития полноценного финансового рынка.

Нынешний кризис, постепенно обесценивая различные финансовые инструменты, привел к новым убытками и банкротствам банков в развитых странах (инвестиционные банки вообще исчезли как класс). А теперь докатился до реального сектора, поскольку "встал" и кредитный рынок. Деньги есть, но все боятся их отдавать, поэтому даже вливание краткосрочных денег от регуляторов не приносит эффекта (деньги возвращаются обратно на депозиты в центральных банках, искусственно увеличивая М1). Восстановить систему рефинансирования и финансовый рынок в целом можно только с участием государства, потому что только оно в России является основным собственником капитала, никому не должно и никуда бежать не собирается... Но пока государство больше обещает, чем реально делает. Уже прозвучали предложения по вложениям 175 млрд. руб. госсредств в фондовый рынок, изменению декларации для ВЭБа (до 20% пенсионных накоплений в акции и облигации или ~75 млрд. руб.), размещении в России до 40% Фонда национального благосостояния (~$20 млрд.). Однако денег еще никто не видел, как и списка активов и способа инвестирования. Ждем...

Финансовый кризис явно приведет к рецессии в развитых странах. В США мы ждем снижения ВВП уже в 3 квартале на 0.5-1% (оценка по двум отчетным месяцам, данные опубликуют 31 октября). Развивающиеся страны переживут кризис по-разному. Краткосрочное резкое снижение темпов роста ожидаемо, но как только страны с имеющимися собственными резервами (прежде всего, Россия, Китай) апргрейдят свою "Windows98" финансовой системы до "WindowsXP", темпы роста восстановятся. После кризиса 1997-98гг. развивающиеся рынки усвоили только один урок - нужно иметь резервы на случай оттока иностранного капитала. После нынешнего кризиса должны выучить второй урок - нужно создавать собственные финансовые системы, в которых иностранный капитал будет не основным, а дополнительным источником ресурсов. В случае невозможности второго урока - придется стать вассалом для большого соседа (США, Евросоюз, Россия...) и надеяться на хорошие отношения с ним.

Какой-либо фундаментальный анализ цен акций прекратил свою полезность с начала сентября. Вчера даже аналитики Альфа-банка сдались и от безысходности поснимали все долгосрочные рекомендации по акциям. Мол, нельзя сейчас нельзя сделать прогноз макропоказателей для DCF-моделей. Среднесрочные ориентиры цен на сырье, курсов валют, инфляции, процентных ставок и темпов роста отраслей, действительно, потеряны. Фундаментально можно, разве что, обосновать размер падения акций в зависимости от близости компании к сырьевому сектору или государству, уровня долга и ликвидности акций. Первыми сигналами, на которые будет реагировать рынок, будет поддержка рынка и отдельных компаний государством, а также восприятие сложившейся ситуации менеджментом и основными собственниками. Далее вступит в действие игра "кто больше упал". И только после восстановления цен на 1/3-1/2 от падения за последний квартал рынок начнет думать о фундаментальной стоимости.

Что делать сейчас? Ничего, если у Вас всё в акциях. Момент истины, дно угадать невозможно - рынки уже показали, как умеют ставить рекорды волатильности и скорости падения. Издержки глобализации, чтоб её... :) Продавать или менять структуру портфеля правильнее будет на более высоких уровнях, хотя поменять кое-что удержавшееся от сильного падения имеет смысл (7Континент, Лебедянский, Аэрофлот, близкие к цене выкупа ТГКшки). Ключевое правило - не рисковать сильно ликвидностью, то есть не менять голубую фишку на второй эшелон.

Если же Вы умудрились пережить обвал в деньгах или только пришли на рынок, то, конечно, для среднесрочных вложений (от полугода) можно рекомендовать покупать голубые фишки. Нам нравятся Сбербанк, ВТБ и Газпром. Наши госбанки в этом году выглядели хуже рынка в отличие от других системообразующих банков. По динамике последних недель такая рекомендация уже показала свою силу относительно рынка. Нефть и металлы, пока цены на сырье не найдут какой-нибудь поддержки, покупать страшно. Например, ГМК при нынешних ценах на металлы получит нулевую прибыль. Для более длинных денег есть удивительные аномалии во втором эшелоне. Советуем смотреть на дочки Связьинвеста (Волга, Сибирь, УРСИ, Дальсвязь) и электроэнергетику (ОГК-1,2,6, ФСК, Русгидро), в частных компаниях есть 2-3-кратные разницы в оценке АФК к МТС, ВБД к его АДР.

Графики:
В этот раз развитые и развивающиеся рынки упали на сопоставимую величину (~40% против 48%):


Россия упала в ~1,5 раза больше аналогов

и стОит чертовски дёшево, раза в 2 относительно других: